Финансовый инжинирин ...

Акционерные общества с государственным капиталом занимают обширный сектор российской экономики. Это выдвигает задачу научиться управлять такими обществами с учетом их специфики, стимулируя при этом в максимально возможной мере предпринимательскую активность. По критерию участия в капитале и влияния государства на управление можно выделить три группы акционерных обществ: 1) со 100-процентным государственным капиталом; 2) с принадлежащим государству контрольным пакетом акций; 3) с государственным пакетом акций, не являющимся контрольным.

Смысл образования акционерных обществ со 100-процентным государственным капиталом заключается в переходе к организационно-правовой форме, создающей более широкие, нежели унитарные предприятия, возможности проявления инициативы и предприимчивости. Форма акционерных обществ по определению предполагает широкую самостоятельность и преобразование организационной структуры компании. Собственником имущества является не государство, а акционерное общество. Оно несет самостоятельную имущественную ответственность, что создает возможность обращения имущества такого предприятия на погашение его долгов. Право собственности на имущество и ответственность по своим долгам создают объективные предпосылки рыночного поведения соответствующих фирм.

Государство-акционер непосредственно не управляет производством, оно лишь ориентирует и контролирует деятельность своих представителей в акционерном обществе. Все это является предпосылкой для коммерциализации деятельности рассматриваемых обществ и, как результат, повышения эффективности производства. Тем не менее эффективность деятельности акционерного общества со 100-процентным государственным капиталом в значительной степени зависит от влияния аппарата государственного управления на руководящие органы общества. Государственный орган в зависимости от конкретных обстоятельств может, например, настоять на инвестировании средств в проекты, не обеспечивающие долговременного эффекта, или на выпуске малорентабельной продукции. В этих условиях конкурентоспособность таких предприятий падает, хозяйственные показатели резко снижаются, сама идея создания подобного акционерного общества

извращается.

Принципиальное значение для функционирования фирм со 100-процентным государственным капиталом имеет правовой механизм взаимоотношений между государственными органами и органами управления акционерным обществом. Структура управления таким обществом существенно отличается от трехзвенной структуры, закрепленной в Федеральном законе «Об акционерных обществах». В акционерном обществе со 100-процентным государственным капиталом, где государство выступает в качестве единственного акционера, нет собрания акционеров. Его функции может осуществлять совет директоров, полностью сформированный государственным органом. Такой совет контролирует деятельность исполнительного органа общества, также назначаемого (или утверждаемого) государством. Принцип, который должен быть реализован во взаимоотношениях акционерного общества с государственными органами, сводится к разумному сочетанию «свободы рук» государственных представителей в компании с достаточным контролем за их деятельностью со стороны государства.

Более перспективны акционерные общества, в которых государству принадлежит контрольный пакет акций. Такие общества представляют собой компании со смешанной собственностью и решают по крайней мере две задачи. Во-первых, в смешанной собственности находятся обычно крупные предприятия с высокой стоимостью основных фондов. На рынок ценных бумаг поступает значительное количество акций и создаются условия для широкого привлечения в экономику отечественного и иностранного капитала. Во-вторых, сохраняется возможность воздействия государства на стратегию и тактику акционированных предприятий в целях обеспечения интересов общества.

Существуют производства, перевод которых в частные акционерные общества недопустим либо с точки зрения безопасности страны, либо подругам экономическим или социальным мотивам. Они подвергаются частичной приватизации. В таких обществах, где государственный капитал превалирует или составляет весомую часть, роль государства в управлении возрастает.

Управление акционерными обществами с государственным контрольным пакетом акций осуществляется главным образом представителями государства (как правило, это государственные служащие). В указанных компаниях существует собрание акционеров, причем для решения некоторых вопросов требуется квалифицированное большинство голосов. В этих, как и в некоторых других случаях, представителям государства приходится считаться с мнением других акционеров. В соответствии с российским законодательством представитель государства назначается в любое акционерное общество, где имеется пусть даже самый малый пакет государственных акций.

Роль представителя государства трудно переоценить. Это не просто контролер, стоящий на страже государственных интересов. Это еще и активный член органов управления акционерным обществом, от которого требуется выработка политики компании, проведение ее в жизнь, принятие решений, участие в разработке стратегии развития. С помощью своих представителей государство оказывает влияние на объем и направление инвестиций и другие вопросы политики акционерного общества.

Функции и права представителя государства, управляющего пакетом акций, не являющимся контрольным, имеют определенные отличия, поскольку в данных условиях возрастает роль других акционеров. Не всегда предлагаемые им решения принимаются собранием акционеров или советом директоров.

В литературе можно встретить несколько подходов к определению акционерного капитала.

1. Акционерный капитал - основной капитал акционерного общества, образуемый за счет эмиссии акций. Различают: основной капитал, размер которого записан в уставе; подписной - мобилизованный путем подписки; оплаченный - внесенный в момент подписки. Возможен выпуск учредительных акций на сумму, значительно превышающую реальную стоимость активов компании. Превышение составляет учредительскую прибыль, образующую дополнительный капитал фирмы.
2. Акционерный капитал = уставный капитал + любой капитал, полученный от нераспределенной прибыли прошлых периодов, продажи акций выше номинальной стоимости и т.д.

Последний подход более обоснован и соответствует логике того, что акционерный капитал (АК) определяется не спецификой формы его существования, а является лишь разновидностью собственного капитала, присущего данной конкретной организационно-правовой форме (ОПФ).

Поэтому самое точное определение АК основывается на бухгалтерском подходе: акционерный капитал, или собственный капитал (англ. ownership equity, net worth), компании равен ее совокупным активам (англ. assets) за вычетом совокупных обязательств (англ. liabilities).

Схематично состав АК и его экономические функции представлены в табл. 1.

Таблица 1

Состав акционерного капитала и его экономические функции

------------------------------------------------------------------

Акционерный капитал (по элементам)

----------T------------T-----------T----------------T-------------

Уставный ¦Добавочный  ¦Резервный  ¦Нераспределенная¦Фонды

капитал  ¦капитал (ДК)¦капитал    ¦прибыль         ¦специального

(УК)     ¦            ¦(РК)       ¦                ¦назначения

----------+------------+-----------+----------------+-------------

Акционерный капитал (по группам акционеров)

-----------------------T------------------------------------------

Инсайдеры             ¦Аутсайдеры

----------T------------+-----------T----------------T-------------

Трудовой ¦Менеджмент  ¦Юридические¦Физические лица ¦Государство

коллектив¦            ¦лица       ¦                ¦

----------+------------+-----------+----------------+-------------

Акционерный капитал (по величине пакета акций)

--------------------------T---------------------------------------

Миноритарный пакет       ¦Контрольный пакет

--------------------------+---------------------------------------

РЕКЛАМА

nadpo.ru

Перейти

РЕКЛАМА

Что же такое управление акционерным капиталом? Управление акционерным капиталом - совокупность целенаправленных действий по увеличению или уменьшению собственных средств компании или их компонентов, направленная на оптимизацию структуры финансирования, стоимости капитала или создание акционерной стоимости.

Система взаимного участия обществ в капиталах друг друга порождает разделение управления капиталов на внутреннее и внешнее. Внутреннее управление акционерным капиталом по сути - управление капиталом одной компании. Внешнее управление акционерным капиталом - влияние на управленческие решения в части средств акционеров другого общества вследствие владения значительным пакетом акций такого общества.

Данная классификация наводит на размышление, что управление акционерным капиталом можно рассматривать с финансовой точки зрения - с точки зрения денежных средств, которые привлекло общество (каково их распределение по типу акций, например), и с точки зрения собственника (кто владеет данными акциями, каково соотношение миноритариев и мажоритариев).

Краткий экскурс в историю

Акционерное общество (англ. Joint-Stock Company; нем. Aktiengesellschaft; фр. Societe Anonyme) - одна из разновидностей хозяйственных обществ. Акционерным обществом признается коммерческая организация, уставный капитал которой разделен на определенное число акций, удостоверяющих обязательственные права участников общества (акционеров) по отношению к обществу.

Исторической предпосылкой появления акционерных компаний, начинавших активно развиваться в эпоху Великих географических открытий, стало возникновение необходимости концентрации значительного капитала для установления и развития торговых отношений с отдаленными колониями и странами.

В качестве первого акционерного общества, как правило, называют Генуэзский банк, учрежденный в 1345 г. (по другим данным - в 1371). Капитал банка был разделен на 20 400 равных отчуждаемых долей; управление его было выборным, его руководящими органами являлись общее собрание и правление. По образцу Генуэзского банка был учрежден Английский банк Патерсона в 1694 г.

Акционерное дело активно развивалось по всей Европе, и ситуация, когда акционерные компании росли как на дрожжах, порождала бурное развитие биржевых площадок. Среди лидеров того времени были, бесспорно, голландские компании, такие как Вест-Индская (именно она считается рядом ученых первой настоящей акционерной компанией), Суринамская, Северная и Леванская компании. Не менее интенсивно данный процесс протекал и в Великобритании.

servermall.ru

РЕКЛАМА

Файловые Серверы. В наличии на SERVERMALL.RU. КП за час!

booknalog.icu

РЕКЛАМА

Оптимизация Налогов. Скачать книгу!

busarch.ru

РЕКЛАМА

Скачайте план построения системного отдела продаж!

Развитие права не поспевало за бурными темпами экономического развития. Так, в Англии акционерные компании учреждались специальным законом. Законодательное же признание акционерные компании впервые получили во Франции. Code de commerce (Торговый кодекс 1810 г.) представляет собой первую попытку сформулировать правила, регулирующие деятельность акционерных компаний.

Начальный период развития акционерного дела в Европе связан с массовыми банкротствами. Причина тому - многие профинансированные компании не оправдывали надежд, а принесенная ими прибыль оказывалась недостаточной, чтобы покрыть издержки. Иллюзия высоких прибылей и легкой наживы, возникшая у свидетелей успеха первых подобных акционерных компаний наподобие Компании Южных морей в Великобритании, приводила к ажиотажу вокруг акций данных обществ и к раздуванию мыльных пузырей, а также подталкивала изобретательные умы того времени к искушению заработать "легкие деньги" на доверчивости европейцев, готовых инвестировать в любое из самых рисковых мероприятий - от строительства вечного двигателя до разведения тропических обезьян в Англии <1>. Именно данные спекуляции вызвали разочарование многих европейцев в акционерном деле, безусловно, со стороны тех, кто участвовал в качестве вкладчиков. Это замедлило развитие фондовых рынков в ряде европейских стран, например во Франции, жители которой на несколько поколений отвернулись от разного рода имущественных ценностей: банкнот, долговых расписок, ценных бумаг. Считается, что это стало одной из важнейших причин, определивших некоторое отставание в становлении французского фондового рынка.

<1> Аникин А.В. История финансовых потрясений: российский кризис в свете мирового опыта. - М.: Олимп-Бизнес. 2002. С. 44.

Вся эта вакханалия закончилась тем, что английский парламент был вынужден принять ряд законодательных актов, регулирующих деятельность акционерных компаний:

• 1720 г. - Закон о мыльных пузырях (Bubble-Act), который запретил основание компаний с ограниченной ответственностью;
• 1734 г. - Акт Джона Бернордса, запретивший спекуляцию акциями и ценными бумагами;
• ряд актов, которые должны были внести порядок в процесс образования акционерных компаний, в частности Акт Роберта Пилля 1841 г. (запрет на учреждение акционерных банков, состоявших более чем из 6 членов, вводит концессионную систему, солидарную ответственность).

В Северной Америке первые акционерные компании занимались деятельностью по колонизации земель - "Вирджиния компани" (возникла в 1629 г.) и "Гудзон компани" (1670).

В Российской империи развитие акционерного дела шло с существенным отставанием от передовых европейских стран. Первая попытка внедрить на российской земле акционерные компании была предпринята Петром. Но от слов к делу перешли лишь в 1757 г., когда была создана Российская Константинопольская компания. В 1758 г. создали компанию Персидского торга.

С 1822 по 1855 г. в России возникло не более 81 акционерной компании. По официальным сведениям, в 1876 г. в России было 550 акционерных компаний. В 1901 насчитывалось 1,5 тыс. акционерных обществ с суммарным акционерным капиталом 2,5 млрд руб. (не считая железнодорожных обществ).

РЕКЛАМА

Спекуляции акциями и массовые банкротства в России не имели таких масштабов, как в Европе. Во многом это определялось жестким контролем государства за процессом создания акционерных компаний и высокой стоимостью акций (цена акции составляла от 50 до 1000 руб., наибольшее распространение получили акции номинальной стоимостью 250 руб. - эта сумма была сопоставима с годовым заработком высококвалифицированного рабочего).

Российское законодательство, призванное регулировать акционерные отношения, вплоть до 1917 г. не было настолько развито, как того требовало время. Отсутствовали необходимые нормы права, а имевшиеся в наличии незначительные нормативные акты (например, второе отделение главы "О товариществах" ч. 1 т. 10 Свода законов Российской империи, называвшееся "О товариществах по участкам или компаниях на акциях" (по сути, измененная редакция закона 1836 г.)) не отвечали требованиям эпохи и фактически не раскрывали базовых концептуальных положений их функционирования. Это затрудняло процедуру создания акционерных обществ. Попытки разработать более передовые документы в 1860-е годы не увенчались успехом: один законопроект был отклонен Государственным советом, а второй не дошел до его рассмотрения. В отсутствие необходимых норм права регистрация обществ осуществлялась в административном порядке.

В первые годы советской власти существование негосударственных коммерческих компаний было исключено (Декретом СНК от 1 марта 1919 г. все акции были аннулированы), и только необходимость заставила новую власть пойти на правовое признание акционерных обществ. 1 января 1923 г. вступил в силу ГК РСФСР, 45 статей которого (ст. ст. 322 - 366) были посвящены акционерным обществам. ГК установил разрешительную систему учреждения акционерных обществ, общество могло выпускать именные акции и на предъявителя.

С 1929 г. в СССР акционерные общества прекратили свое существование, и на долгие 70 лет эта форма юридического лица не существовала в нашей стране, в экономике безраздельно господствовали государственные предприятия.

Понятие акционерного капитала и его роль в экономике

Главное назначение акционерной формы организации - сосредоточение разрозненных капиталов под единым управлением <1>. Поэтому очевидно, что экономическая функция акций - техническое обеспечение возможности такого объединения. Среди целей аккумуляции капитала в качестве основополагающей можно обозначить реализацию крупномасштабных проектов в рамках производительного использования привлеченного капитала. Необходимо подчеркнуть, что акция, имея экономическую и правовую природу, обеспечивает акционеру право участия в управлении обществом, но не право владения его имуществом. Отношения "общество - акционер" коренным образом отличаются от отношений "общество - кредитор". Оба экономических субъекта предоставляют бизнесу необходимое финансирование, но первый становится участником организации, тогда как второй остается посторонним по отношению к ней.

<1> Фельдман А.Б. Управление корпоративным капиталом. - М.: Финансовая академия. 1999. С. 5.

Объединяющая, или аккумулирующая, функция акционерного капитала очевидна при анализе наиболее ярких событий из истории акционерного дела: Миссисипская компания под эгидой Джона Ло во Франции, Компания Южных морей в Великобритании, авантюра Фердинанда Лессепса со строительством Панамского канала. Но и новейшая история, и правовой волюнтаризм в подходе к экономическим понятиям наделили акции несвойственной им некогда функцией инструмента перераспределения собственности. (Именно это отмечает в своей работе профессор А.Б. Фельдман, говоря о "навязанной функции".) Действительно, в российском законодательстве дается следующее определение: акция - эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. Акция является именной ценной бумагой <1>. Однако похожее определение акции дается и во французском законодательстве <2>.

<1> Федеральный закон от 22.04.1996 N 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг".

<2> http://lexinter.net/Legislation/societeanonyme.htm.

С другой стороны, развитый рынок ценных бумаг, развитый рынок корпоративного контроля, о котором еще будет разговор далее, ставит нас перед фактом, что аккумулирующая функция не единственная и не главная. Не менее важна функция распределения контроля. Между тем в условиях российской реальности перераспределение собственности не равносильно понятию распределения контроля. Очевидно почему.

РЕКЛАМА

Третьей экономической функцией акции можно по праву считать инвестиционную функцию со всеми ее разновидностями: сберегательную, дивидендную, спекулятивную.

Экономические функции акций

                  ----------------------------¬

---------+Экономические функции акций+--------¬

¦        ¦    (по мнению автора)     ¦        ¦

¦        L---------------T------------        ¦

¦/                      ¦/                  ¦/

---------+-----------¬------------+----------¬---------+---------¬

¦Аккумуляция капиталদРаспределение контроля¦¦  Инвестиционная  ¦

L---------------------L-----------------------L-------------------

---------------------¬-----------------------¬-------------------¬

¦Акция как инструмент¦¦ Акция как инструмент ¦¦     Акция как    ¦

¦     привлечения    ¦¦      для ведения     ¦¦    инструмент    ¦

¦   первоначального  ¦¦ корпоративных войн и ¦¦    сохранения    ¦

¦    капитала для    ¦¦   центральное звено  ¦¦ стоимости денег, ¦

¦     организации    ¦¦  в процессах слияний ¦¦  альтернативный  ¦

¦    деятельности    ¦¦     и поглощений     ¦¦ способ финансовых¦

¦      общества      ¦¦                      ¦¦ вложений, предмет¦

¦                    ¦¦                      ¦¦  для спекуляции  ¦

L---------------------L-----------------------L-------------------

Рис. 1

Прочие не менее важные черты акции таковы: данная ценная бумага является титулом собственности, она бессрочна, предполагает ограниченную ответственность и в определенном смысле неделима.

Акции можно классифицировать по разным признакам, среди которых:

• особенности оборота: именные и на предъявителя. Широкое распространение акции на предъявителя получили в Швейцарии;
• наличие номинала: номинальные и безноминальные (в США);
• целевая группа инвесторов: акции предприятия и трудового коллектива;
• специфика прав акционеров: обыкновенные и привилегированные.

Как правило, привилегированные акции выпускаются, когда:

• обществу необходим капитал: для корректировки финансовых показателей или для инвестиционных проектов;
• владельцы не хотят размывать свое влияние и менять сложившуюся в АО расстановку сил;
• акционерное финансирование предпочтительней долгового: общество не желает увеличивать долговую нагрузку, стоимость акционерного капитала оказывается ниже, чем долгового.

Из всего вышесказанного очевидно, что общество несет дополнительную нагрузку, связанную с выплатой дивидендов по привилегированным акциям;

• инвестиционное качество: грошовые акции, акции предприятий возникающего роста, акции предприятий установившегося роста, акции крупных предприятий, находящихся в зрелой стадии развития, акции предприятий угасающего роста, акции монополий.

В России самое большое пространство для конструирования акционерного капитала представляют привилегированные акции (ПА). В ходе приватизации существовали ПА класса А и класса Б, а также такая разновидность акций, как "золотая акция", представляющая собой инструмент государственного контроля и участия в акционерном капитале.

РЕКЛАМА|16+

Конвертируемые ПА (КПА) дают в течение обозначенного периода времени возможность их владельцу конвертировать ПА в обыкновенные акции. Изначально инвестор может быть не уверен, что организация будет приносить ему требуемый уровень дохода, и поэтому он может приобрести КПА. По мере стабилизации прибыли общества и, соответственно, прибыли на обыкновенные акции (ОА) инвестор может предпочесть конвертировать ПА в ОА.

Участвующие ПА дают право на некоторый фиксированный дивиденд, а также на экстра-дивиденд, определяемый на основе результатов хозяйственной деятельности общества.

ПА с регулируемой ставкой дивиденда - в данном случае ставка привязывается к ставке по другому надежному инструменту.

Кумулятивные ПА - акции, по которым накапливаются дивиденды в случае временной невыплаты.

Гарантированные ПА - выплаты дивидендов гарантирует другая компания, например материнская по отношению к дочерней.

Приоритетные ПА - обладающие старшинством по отношению к другим привилегированным акциям, например старшие и младшие ПА.

smally.me

РЕКЛАМА

Неисчерпаемые инвестиции под госконтракт. Инвесторы РФ

moysklad.ru

РЕКЛАМА•18+

Учет склада в Excel

apteka-franshiza.ru

РЕКЛАМА

Откройте аптеку по франшизе!

Привилегированные акции могут быть отзывными, или возвратными. В этом случае АО должно разработать способы выкупа. Различают:

3. ПА с фондом погашения. Фонд погашения создается при выпуске ценных бумаг, и средства из этого фонда периодически расходуются на выкуп ранее выпущенной эмиссии;
4. ПА с фондом покупки. Фонд покупки создается для поддержания необходимого уровня ликвидности и для управления АК. Покупки могут осуществляться в благоприятные периоды и не носят обязательного характера;
5. ПА с опционом на продажу. Акции продаются вместе с опционом, который содержит требования к эмитенту в определенный срок и по определенной цене выкупить данные акции.

Как результат такого разнообразия "акционерных продуктов", представляемых ПА, возникают возможности и иногда необходимость создания комбинированного продукта, как, например, "кумулятивная привилегированная акция класса A". Суть данной комбинированной акции - "понавешать" на нее, выражаясь американским жаргоном, "колокольчики и свистки" (bells and whistles) - те права, которыми эмитент стремится наделить свою акцию, чтобы ее правильно упаковать. В американском жаргоне также есть ряд интересных терминов, описывающих акции с точки зрения специфики торговли ими: акции-сони (неактивно торгуемые), иди-иди акции, обаяшки, гвозди программы, щенки <1>.

<1> Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. - М.: Перспектива. 1995. С. 156.

Корпоративное управление как неотъемлемая составляющая жизнедеятельности АО

Под корпоративным управлением (corporate governance) принято понимать совокупность взаимоотношений между стейкхолдерами (менеджментом корпорации, советом директоров, акционерами и прочими заинтересованными участниками, например профсоюзами, властями, потребителями и т.д.).

Основополагающей задачей корпоративного управления является сбалансирование интересов, тем или иным способом связанных с деятельностью акционерного общества лиц:

• обеспечение ответственности совета директоров перед акционерами;
• менеджмента - перед советом директоров;
• собственников крупных пакетов акций - перед миноритариями;
• корпорации - перед работниками и покупателями, обществом в целом.

Между тем самой важной задачей корпоративного управления является обеспечение интересов акционеров, недопущение ущемления их прав и противодействие злоупотреблениям менеджмента.

Менеджмент занимается оперативным управлением компанией, которая принадлежит акционерам. Субординация функций управления и владения должны соблюдаться как при наличии крупных акционеров, которые, безусловно, имеют желание и ресурсы для нарушения этого правила, так и при распыленном акционерном капитале и, как следствие, более сильном менеджменте.

Отношения между стейкхолдерами формулируются в соответствующих документах, регламентирующих данные отношения. В крупных компаниях часто встречаются собственные корпоративные кодексы.

open.ru

РЕКЛАМА

Торговый эквайринг для бизнеса без комиссии

skillbox.ru

РЕКЛАМА

Хотите построить карьеру в сфере финансов и бухгалтерии?

skillmar.ru

РЕКЛАМА

Время – деньги! Подберём инвестпроекты под ваши задачи

Создание эффективного механизма корпоративного управления должно предполагать:

• формирование такого совета директоров, в котором были бы представлены все группы акционеров, включая миноритарных (в ряде случаев - и других групп интересов, например профсоюзов);
• наличие системы строгой подотчетности менеджмента совету директоров (но не непосредственно крупным акционерам), а совета директоров - собранию акционеров;
• вынесение всех важных вопросов, не относящихся к вопросам текущего управления, на заседания совета директоров или собрания акционеров;
• внедрение института независимых директоров, призванных обеспечить баланс интересов и противодействовать возникновению отношений аффилированности. На Западе это нормальная деловая практика. Более того, большая часть совета директоров - это именно независимые директора; этого требует зарубежное корпоративное законодательство, предъявляющее высокие требования к соблюдению интересов акционеров;
• избежание возникновения зависимости директоров от менеджмента. Поскольку формой проявления зависимости в первую очередь является финансовая зависимость, то вопросы зарплаты директоров решаются на специальном комитете при совете директоров, а не менеджментом;
• обеспечение информационной прозрачности: публикация максимального объема информации о деятельности и финансовых показателях компании; обеспечение транспарентности действий менеджмента и крупных акционеров.

В национальном разрезе, как правило, выделяют две модели корпоративного управления:

• англо-американская;
• европейско-континентальная (или немецкая).

Таблица 2

Сравнительная характеристика моделей корпоративного управления

Японскую модель часто рассматривают как разновидность немецкой, но характеризующуюся значительным социальным взаимодействием и иерархической деловой сплоченностью.

Существует и другая классификация моделей корпоративного управления: модель инсайдеров и аутсайдеров. Инсайдерская модель предполагает, что акции компании распределены среди незначительного числа владельцев и, соответственно, отсутствуют значимые инструменты внешнего управления.

Модель аутсайдеров предполагает отсутствие концентрации капитала у акционеров: капитал распределен маленькими долями среди значительного числа собственников. Очевидно, что это своеобразные два полюса, и способы организации управления компанией ввиду столь больших различий в структуре акционерного капитала существенно разнятся.

Важным аспектом при анализе акционерного капитала является структура собственников, распределение между частными и институциональными инвесторами и их видами. Ситуация в различных, даже развитых странах неодинакова и обусловлена определенными историческими особенностями. Но считается, как правило, что чем шире база владельцев акций, тем выше степень развития акционерной собственности.

СОЦРЕКЛАМА

Таблица 3

Структура собственности в современных корпорациях <1>

-----------------T-------T-------T---------T--------T---------------T-------T----------T--------T-------T-------T------------

¦  США, ¦Япония,¦Германия,¦Франция,¦Великобритания,¦Швеция,¦Австралия,¦Испания,¦Италия,¦ Корея,¦  Россия,

¦2002 г.¦2004 г.¦ 2004 г. ¦ 2003 г.¦    2004 г.    ¦2003 г.¦  2004 г. ¦ 2003 г.¦2003 г.¦2004 г.¦2005 г. <*>

-----------------+-------+-------+---------+--------+---------------+-------+----------+--------+-------+-------+------------

Финансовые      ¦   52  ¦   33  ¦    15   ¦    29  ¦       52      ¦   29  ¦          ¦    16  ¦   19  ¦   13  ¦      2,7

учреждения      ¦       ¦       ¦         ¦        ¦               ¦       ¦          ¦        ¦       ¦       ¦

-----------------+-------+-------+---------+--------+---------------+-------+----------+--------+-------+-------+------------

- банки         ¦    0  ¦   15  ¦     7   ¦    11  ¦        3      ¦    2  ¦      3   ¦     8  ¦    5  ¦    7,8¦      0,8

-----------------+-------+-------+---------+--------+---------------+-------+----------+--------+-------+-------+------------

- страховые     ¦   29  ¦   12  ¦     4   ¦     4  ¦       33      ¦    3  ¦          ¦     8  ¦    3  ¦    1  ¦      0,7

компании и      ¦       ¦       ¦         ¦        ¦               ¦       ¦          ¦        ¦       ¦       ¦

пенсионные фонды¦       ¦       ¦         ¦        ¦               ¦       ¦          ¦        ¦       ¦       ¦

-----------------+-------+-------+---------+--------+---------------+-------+          +--------+-------+-------+------------

- инвестиционные¦   19  ¦    4  ¦     4   ¦    13  ¦        5      ¦   17  ¦          ¦        ¦    7  ¦    3,6¦      1,2

фонды           ¦       ¦       ¦         ¦        ¦               ¦       ¦          ¦        ¦       ¦       ¦

-----------------+-------+-------+---------+--------+---------------+-------+          +--------+-------+-------+------------

- прочие        ¦    4  ¦    2  ¦         ¦        ¦       11      ¦   -   ¦     35   ¦        ¦    3  ¦    0,6¦

финансовые      ¦       ¦       ¦         ¦        ¦               ¦       ¦          ¦        ¦       ¦       ¦

учреждения      ¦       ¦       ¦         ¦        ¦               ¦       ¦          ¦        ¦       ¦       ¦

-----------------+-------+-------+---------+--------+---------------+-------+----------+--------+-------+-------+------------

Нефинансовые    ¦   -   ¦   22  ¦    43   ¦    24  ¦        1      ¦   11  ¦Входят в  ¦    23  ¦   30  ¦   25  ¦     49,7

учреждения      ¦       ¦       ¦         ¦        ¦               ¦       ¦группу    ¦        ¦       ¦       ¦     <*>

¦       ¦       ¦         ¦        ¦               ¦       ¦"банки"   ¦        ¦       ¦       ¦

-----------------+-------+-------+---------+--------+---------------+-------+----------+--------+-------+-------+------------

Государственные ¦   -   ¦    0,2¦     7   ¦     5  ¦        0      ¦    6  ¦     -    ¦     0  ¦   10  ¦    4,6¦     29,6

органы          ¦       ¦       ¦         ¦        ¦               ¦       ¦          ¦        ¦       ¦       ¦

-----------------+-------+-------+---------+--------+---------------+-------+----------+--------+-------+-------+------------

Население       ¦   36  ¦   20  ¦    15   ¦     9  ¦       14      ¦   17  ¦     22   ¦    26  ¦   27  ¦   45,7¦     <*>

-----------------+-------+-------+---------+--------+---------------+-------+----------+--------+-------+-------+------------

Иностранные     ¦   12  ¦   24  ¦    21   ¦    35  ¦       33      ¦   33  ¦     40   ¦    35  ¦   14  ¦   16,8¦     18

инвесторы       ¦       ¦       ¦         ¦        ¦               ¦       ¦          ¦        ¦       ¦       ¦

-----------------+-------+-------+---------+--------+---------------+-------+----------+--------+-------+-------+------------

Всего           ¦  100  ¦  100  ¦   100   ¦   100  ¦      100      ¦  100  ¦    100   ¦   100  ¦  100  ¦  100  ¦    100

-----------------+-------+-------+---------+--------+---------------+-------+----------+--------+-------+-------+------------

<1> Рубцов Б.Б. Современные фондовые рынки: Учебное пособие для вузов. - М.: Альпина Бизнес Букс. 2007. С. 54.

<*> Нефинансовые учреждения и население, включая менеджмент, разделить не представлялось возможным.

Компании, соблюдающие высокие стандарты корпоративного управления, имеют несомненное преимущество при привлечении инвестиций. Инвесторы полагают, что хорошее корпоративное управление обеспечивает честность менеджмента и прозрачность деятельности компании, поэтому риск инвестирования существенно уменьшается.

В рамках рассмотрения вопроса управления акционерным капиталом корпоративное управление интересует нас с той точки зрения, что именно его особенности будут влиять на специфику рассматриваемого аспекта деятельности общества.

В практическом аспекте корпоративное управление представляет собой определяемое видом акционерного общества - открытое или закрытое - и зафиксированными в учредительных документах и уставе особенностями управления обществом распределение обязанностей и ответственности, дивидендную политику и пр.

Наиболее важный вопрос, который непосредственно затрагивает акционерный капитал, - собрание акционеров. Собственно говоря, права акционеров на участие в собрании определяются видом принадлежащих им акций. Данные права фиксируются в уставе, который разрабатывается на основе Федерального закона от 26 декабря 1995 г. N 208-ФЗ "Об акционерных обществах" (далее - Закон об акционерных обществах, Закон). Устав же определяет основные корпоративные процедуры, в том числе особенности голосования на общем собрании акционеров. Российское право предусматривает две возможные формы голосования: уставная и кумулятивная. Принцип уставной формы: "одна акция - один голос". Кумулятивное голосование, согласно Закону об акционерных обществах, устанавливается для избрания совета директоров (п. 4 ст. 66 <1>) и предполагает, что акционер имеет количество голосов, равное произведению его акций на количество избираемых в совет директоров кандидатов. В совет директоров проходят кандидаты, набравшие большее количество голосов. В теории применять подобный механизм возможно и для решения других вопросов, но это не предусмотрено федеральным законодательством.

<1> В ред. Федерального закона от 24.02.2004 N 5-ФЗ "О внесении изменений в Федеральный закон "Об акционерных обществах".

Основы корпоративного управления содержатся все в том же Законе об акционерных обществах, который определяет компетенцию собрания акционеров, устанавливает права владельцев обыкновенных и привилегированных акций, разграничивает полномочия совета директоров (наблюдательного совета) и правления (исполнительного органа). Не будем в данном случае подробно останавливаться на тонкостях российского корпоративного права, но следует отметить, что в целом в течение последних лет правовая база в стране совершенствуется, вводятся новые инструменты и механизмы, которые возможно использовать для управления акционерным капиталом. Об этом еще будет сказано ниже.

РЕКЛАМА

Иногда выделяется понятие корпоративных действий, под которым понимаются важнейшие мероприятия, осуществляемые юридическими лицами в процессе своей деятельности (начиная от создания и заканчивая ликвидацией), определяющие их статус как юридического лица, формирующие их уставный капитал, органы управления, а также связанные с участием других лиц в их уставном капитале и органах управления.

В рамках управления акционерным капиталом можно выделить следующие корпоративные действия:

• формирование уставного капитала на этапе создания АО;
• эмиссия корпоративных ценных бумаг: акций и конвертируемых в них ценных бумаг;
• конвертация ценных бумаг и акций: дробление и консолидация;
• подведение итогов деятельности компании и решение о выплате дивидендов;
• реорганизация и преобразование акционерных обществ;
• организация совместной деятельности АО.

Как уже было отмечено, управление акционерным капиталом можно рассматривать в двух плоскостях: внутренней и внешней. Данное рассуждение подводит нас к понятию рынка корпоративного контроля.

Рынок корпоративного контроля (market of corporate control) - операции на фондовом рынке по покупкам и продажам крупных пакетов акций, в результате которых происходит смена владельцев акционерных компаний. Нужно понимать, что доля собственности во многих компаниях - лакомый кусочек для многих инвесторов. Причинами стремления получить контроль над компанией могут быть:

• извлечение прибыли: желание приобрести недооцененный актив и продать, наладив или не наладив его деятельность, дороже;
• получение контроля над конкурентом;
• диверсификация производства и региональная диверсификация;
• политические причины необходимости покупки, если действия производятся государственной компанией.

Термин "рынок корпоративного контроля" был введен в 1965 г. американским экономистом Г. Манне. Он, анализируя проблему повышения эффективности корпоративного сектора национальной экономики США, предположил существование прямой связи между эффективностью управления корпорацией и рыночной стоимостью ее акций. По его мнению, если цена акций компании ниже средней по сектору рынка, то это будет сигналом участникам рынка о неэффективности управления ею, плохом менеджменте и недооценке активов. Такая компания может стать целью для эффективно работающей команды менеджеров другой корпорации, рассчитывающей в результате выгодного приобретения ее путем слияния или поглощения увеличить активы своей корпорации.

На рынке корпоративного контроля совершаются также операции по ликвидации актива - сегмента бизнеса, который либо неэффективно управляется, либо перестает быть интересен компании из-за переориентации на другие сферы бизнеса, либо, по оценкам менеджмента и акционеров, не дает должной отдачи на вложенные в его поддержание и развитие средства (на эти операции в США приходится более 1/3 всех сделок на рынке корпоративного контроля).

Вопросы формирования акционерного капитала

Процесс аккумуляции акционерного капитала кажется простым только на первый взгляд. Между тем существование различных типов и видов акций дает возможность обществу спроектировать и оценить различные варианты формирования собственных средств. В основе принятия решения компании лежат:

• правовой анализ, целью которого является создание модели оптимальной для данного акционерного общества структуры акционерного капитала, определение соотношения между обыкновенными и привилегированными акциями, а также их классами с точки зрения, наделения их правами. Обществу необходимо выбрать конкретные инструменты, которые позволят организовать его работу. В зарубежной практике, когда есть возможность выпуска различных классов обыкновенных акций, наделенных разными правами, общество вправе само разграничить определенную часть этих прав. В России, где нет правовой базы для этого эффективного инструмента, анализ проводится в части определения соотношения обыкновенных и привилегированных акций, а также привилегированных акций по видам. Определяются конкретные права в рамках законодательства, которые удостоверяют ценные бумаги;
• экономический анализ, который направлен на определение объема возможного привлечения средств при том или ином способе формирования акционерного капитала и затрат на его формирование. Цена размещения акций определяется не только ее номинальной стоимостью и активами, лежащими в ее обеспечении, но и конкретными правами, закрепленными за держателями бумаг, в части управления обществом и получения дивидендов.

Важным элементом формирования акционерного капитала, таким образом, является конструирование ценных бумаг, осуществляемое АО совместно с правовыми и финансовыми консультантами.

Уставный капитал общества, основной структурный элемент акционерного, представляет собой номинальную стоимость акций общества, приобретенных акционерами. Общество должно разместить обыкновенные акции и вправе размещать один или несколько типов привилегированных акций в максимальном соотношении 0,75:0,25.

В процессе консолидации, осуществления преимущественного права могут возникать ситуации, когда невозможно приобретение целого числа акций, и тогда образуются дробные акции, предоставляющие их владельцам права в размере, соответствующем части целой акции.

РЕКЛАМА

Федеральное законодательство устанавливает минимальные требования к уставному капиталу ОАО в размере 1000 МРОТ, ЗАО - 100 МРОТ, установленных на дату регистрации обществ.

Реестр акционеров должен вести независимый регистратор, если их число превышает 50. Собственно реестродержатель - номинальное лицо, выполняющее соответствующие функции. Однако в прошлые десятилетия регистратора можно было считать едва ли не важнейшим элементом управления акционерным капиталом, которое, по сути, являлось обыкновенным манипулированием. Получили распространение практика ведения двойного реестра, различные незаконные переписывания и изменения. Наряду с этим существовал и существует ряд схем по выводу активов компании и передаче их другой компании с использованием акций.

Основные направления управления АК

В части управления акционерным капиталом в зависимости от количественных и качественных изменений можно выделить три основных направления:

6. Меры по увеличению акционерного капитала;
7. Меры, приводящие к уменьшению акционерного капитала;
8. Меры, направленные на структурное изменение акционерного капитала.

Конкретные меры предприятия в отношении акционерного капитала определяются общей стратегией компании в отношении собственных акций, при этом существуют определенные причины, побуждающие компанию эмитировать новые акции либо выкупать и погашать уже существующие.

Политика увеличения акционерного капитала

Компания, испытывающая потребность в долгосрочном финансировании, стоит перед выбором источников: привлекать ли долговое (debt financing) или акционерное финансирование (equity financing). Ряд инструментов сочетает в себе качества долгового и акционерного финансирования, и вместе они образуют группу смешанного финансирования (mezzanine financing). Примерами мезонинного финансирования могут быть облигации, конвертируемые в акции, долговые обязательства, дающие право кредитору на участие в прибыли.

Таблица 4

Долговое и акционерное финансирование

Очевидно, что два самых значительных источника роста акционерного капитала - это уставный капитал и нераспределенная прибыль. Для публичных компаний данные внутренние инструменты роста получают внешнее выражение в росте стоимости акций на рынке.

Корпоративное право предполагает два базовых способа увеличения уставного капитала:

9. Увеличение номинальной стоимости акций (п. 1 ст. 28 Закона об акционерных обществах);
10. Размещение дополнительного выпуска акций (п. 2 ст. 28 вышеуказанного Закона).

Увеличение уставного капитала за счет дополнительного выпуска акций может осуществляться за счет имущества общества. А увеличение УК за счет увеличения номинальной стоимости акции осуществляется только за счет собственного имущества. При увеличении за счет собственного имущества дополнительные акции распределяются пропорционально среди всех акционеров.

Организация выпуска дополнительных акций возможна при наличии в уставе общества объявленных акций. Соответственно, организация эмиссии, подготовка к IPO, например, начинается с внесения изменения в устав общества, увеличивающего количество объявленных акций. При этом количество объявленных акций должно также превышать необходимое для конвертации число конвертируемых в акции ценных бумаг, размещенных обществом. Конвертироваться в акции могут такие эмиссионные ценные бумаги, как облигации и опционы эмитента, а также возможна конвертация привилегированных акций в обыкновенные.

РЕКЛАМА

Размещение дополнительных акций производится посредством подписки и конвертации (п. 1 ст. 39 Закона об акционерных обществах).

Процедура эмиссии и размещения акций различна для открытых и закрытых акционерных обществ. Открытое общество может провести размещение посредством как открытой, так и закрытой подписки, если не существует дополнительных ограничений. Закрытое же не имеет право проводить подписку среди неограниченного круга лиц. Таким образом, данная ОПФ уменьшает возможности организации по привлечению дополнительного акционерного финансирования.

Акционеры АО наделяются преимущественным правом на приобретение акций дополнительного выпуска (ст. 40 Закона). Данная правовая норма направлена на защиту прав акционеров и на сохранение структуры акционерного капитала.

В зарубежной практике данное право облачается в форму ценной бумаги, которая называется подписным правом. Цикл жизни подписных прав можно изобразить схематически (рис. 2).

Цикл жизни подписных прав

                      -----------------¬

¦Закрытие реестра¦

L-------T---------

--------------------------¬   ¦   -------------------------¬

¦ Решение о дополнительном¦   ¦   ¦Окончание срока действия¦

¦         выпуске         ¦   ¦   ¦ преимущественного права¦

L--T-----------------------   ¦   L--------------------T----

¦                          ¦                        ¦

¦/                        ¦/                      ¦/

-+--------------------------+------------------------+-> t

L-----------  ------------ L---------  ------------

/                       /

----------------¬      ------------------¬

¦Акции торгуются¦   ¦  ¦ Акции торгуются ¦   ¦Торговля

¦  "с правами"  ¦   ¦  ¦    "без прав"   ¦   ¦ акциями

----------+---------------+---+--+--------T--------+---+------->

¦          ¦/           ¦

¦  ---------+--------¬   ¦

¦  ¦Формируется рынок¦   ¦

¦  ¦  подписных прав ¦   ¦ Торговля

¦  L------------------   ¦подписными

+----------------------->¦  правами

Рис. 2

Акционерное финансирование предполагает значительную степень открытости компании, которая при определенных условиях может стать объектом враждебного поглощения. Подобные опасения останавливают собственников компании в использовании данного способа финансирования, что проявляется, например, в небольшой доле акций, которую собственники готовы выпустить в свободное обращение. В России инструментарий защиты от враждебных поглощений проработан крайне плохо. В Штатах, в частности, возможно создание эшелонированного совета директоров, использование различных классов акций и так называемых ядовитых пилюль, не считая широкого спектра возможностей, которые могут быть прописаны в уставе общества.

Определенными инструментами управления акционерным капиталом можно считать опционы эмитента и варранты, направленные на стимулирование заинтересованности в развитии компании.

Опцион эмитента - эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее владельца на покупку в предусмотренный в ней срок и/или при наступлении указанных в ней обстоятельств определенного количества акций эмитента такого опциона по цене, определенной в опционе эмитента. Опцион эмитента является именной ценной бумагой. Принятие решения о размещении опционов эмитента и их размещение осуществляются в соответствии с установленными федеральными законами правилами размещения ценных бумаг, конвертируемых в акции. При этом цена размещения акций во исполнение требований по опционам эмитента определяется в соответствии с ценой, определенной в таком опционе <1>.

<1> Федеральный закон от 22.04.1996 N 39-ФЗ "О рынке ценных бумаг".

Варрант представляет собой американский опцион колл, который выписывает эмитент на свои же бумаги, например акции. Варрант отличается от опциона сроками своего обращения. В зарубежной практике основным назначением варранта стало его использование как инструмента противодействия корпоративным захватам. Российским законодательством выпуск варрантов не предусмотрен.

Использование же таких инструментов, как опцион эмитента, позволяет ориентировать менеджеров на результат в работе, который проявлялся бы в росте курсовой стоимости акций. Это инструмент, который побуждает менеджмент работать в интересах акционеров. Естественно, что выпуск опционов эмитента является своеобразным элементом комплексной программы вознаграждения менеджмента.

developers.sber.ru

РЕКЛАМА

Разрабатывай навыки для ВА Салют

pmdrive.ru

РЕКЛАМА

Скачать бесплатно книгу про управлению проектами

gs-energy.ru

РЕКЛАМА

Реализуй свой бизнес-проект с конкурсом от GS Group!

Опционная программа должна определять:

• круг участников программы. Данный вопрос решается акционерами компании: какие именно руководители предприятия, каких структурных подразделений и дочерних компаний должны быть включены в систему бонусов и вознаграждений;
• условия получения акций участниками. Среди них могут быть непрерывные трудовые отношения, достижение конкретных поставленных задач по прибыли, продажам и т.п.;
• свойства акций для участия в программе. Акционеры должны решить, осуществляется ли выплата менеджерам за счет акций в обращении, которые компания выкупает для перепродажи менеджерам, или за счет дополнительной эмиссии;
• количество акций для программы. На определение количества акций для участия в программе влияет множество факторов, но согласно Закону о рынке ценных бумаг программа позволит распределить не более 5% от акций определенного типа, размещенных на дату представления документов для государственной регистрации (ст. 27.1);
• цена приобретения акции. Эта цена складывается из цены размещения опциона эмитента (которая не может быть ниже номинальной стоимости акций, предназначенных для приобретения при реализации опциона) и цены приобретения акции, которая указана в опционе;
• определение момента перехода прав на акции. Более эффективная система вознаграждения предполагает реализацию прав траншами;
• разработка юридических гарантий участникам программы. Создаются на случай реорганизации компании и других незапланированных сценариев;
• вхождение и выход участников из программы. Эти положения должны быть оговорены на случай прихода нового менеджера в компанию или, наоборот, на случай увольнения. При этом уходящие менеджеры могут как остаться в программе (good leaver), так и выйти из нее (bad leaver), но основа для подобных решений должна содержаться в опционной программе.

Политика уменьшения акционерного капитала

Формально уменьшение акционерного капитала может происходить в первую очередь за счет уменьшения уставного капитала. В то же время современные концепции акционерной стоимости, речь о которых пойдет далее, такие как, например, SVA, рассматривающие стоимость как поток, предполагают, что акционерная стоимость создается за счет всего комплекса деятельности общества, но здесь уже имеется в виду стоимость, заданная для акционеров.

Итак, УК может быть уменьшен:

11. Путем уменьшения номинальной стоимости акции (п. 1 ст. 29 Закона об акционерных обществах);
12. Путем сокращения общего количества акций (п. 1 ст. 29 Закона).

Акционерное общество в случае уменьшения УК обязано письменно уведомить своих кредиторов об уменьшении УК и о его новом размере (ст. 30 Закона).

Примером политики уменьшения акционерного капитала может быть политика выкупа акций с целью их погашения, но в целом выкуп акций может производиться не только с целью погашения и уменьшения УК, но и как часть стратегии общества по управлению своим акционерным капиталом. Среди целей такого выкупа могут быть: корректировка динамики курсовой стоимости акций, если они обращаются на рынке, оптимизация финансирования за счет уменьшения стоимости акционерного капитала (оптимизация значения WACC), управление структурой акционерного капитала.

Собственные акции АО, выкупленные у акционеров, в мировой практике называются казначейскими акциями. Казначейские акции могут быть и привилегированными, и обычными и могут использоваться:

• для игры на повышение, то есть для создания искусственно повышенного спроса на акции;
• для выплат дивидендов акциями, то есть для поощрения сотрудников путем привлечения их к участию в распределении прибыли, в управлении собственностью (обращение казначейских акций подчиняется общим правилам обращения акций);
• для ведения собственных котировок на акции на АО;
• для противостояния попыткам установления контроля над АО, поскольку резерв акций - резерв голосов;
• для регулирования размера дивидендов, поскольку на акции, находящиеся на балансе АО, дивиденды не начисляются;
• для противостояния игре на понижение, поскольку скупка собственных акций компанией не дает акциям сильно падать в цене.

Выкуп может осуществляться на вторичном рынке, в рамках тендерного предложения или в рамках переговоров с группами акционеров.

Законодательство регулирует правила выкупа, устанавливая ряд ограничений (ст. ст. 72, 73 Закона):

• общество не может принимать решение о приобретении им акций, если номинальная стоимость акций общества, находящихся в обращении, составит менее 90 процентов от уставного капитала общества;
• выкуп с целью погашения запрещен, если это повлечет за собой уменьшение размера УК ниже его минимально возможного значения;
• выкуп запрещен до полной оплаты УК;
• выкуп запрещен в случае, если АО отвечает критериям несостоятельности, банкротства;
• выкуп запрещен, если на момент приобретения акций стоимость чистых активов общества меньше его уставного капитала, резервного фонда, если она превышает номинальную стоимость определенной уставом ликвидационной стоимости размещенных привилегированных акций либо может стать меньше их размера в результате приобретения акций.

Таким образом, у общества есть определенный резерв в размере 10% для поддержания курса акций или других целей.

В случае неполной оплаты УК в течение установленного срока (один год) неоплаченные акции переходят в собственность общества.

РЕКЛАМА

Акции общества, выкупленные у акционеров, поступают в распоряжение общества, за исключением случаев его реорганизации, когда АО обязано погасить акции при их выкупе (ст. 75 Закона об акционерных обществах). Казначейские акции, как это уже частично было отмечено, не предоставляют права голоса, не учитываются при подсчете голосов, по ним не начисляются дивиденды. Они должны быть реализованы по их рыночной стоимости не позднее одного года начиная с даты их выкупа, иначе общее собрание акционеров должно принять решение об уменьшении уставного капитала общества путем погашения указанных акций. Казначейские акции по российскому законодательству называются размещенными до их погашения (п. 1 ст. 27 Закона).

Выкуп акций осуществляется и на этапе реорганизации организаций и консолидации активов.

Процедура выкупа акций может быть как единовременной, так и являться частью долгосрочной стратегии компании.

В 2006 г. были произведены выкупы акций компаниями "Норильский никель", ГАЗ, СУАЛ, Группой "Разгуляй" и др.

Таблица 5

Скупка акций может осуществляться отдельным акционером, который наращивает свою долю в акционерном капитале. Этот процесс носит название "консолидации пакета акций". Часто истинной причиной подобной консолидации может быть полная или частичная продажа бизнеса. В августе инвестиционная компания "Тройка Диалог" завершила консолидацию собственного пакета акций в руках партнерства "Тройка Диалог", по сути, в руках менеджмента. Компания выкупила у швейцарского инвестфонда Hansa AG 5% своих акций. Ранее в 2002 г. "Тройка" выкупила 80% акций, принадлежавших "Банку Москвы". Переговоры "Тройки" с J.P. Morgan Chase пока не подтверждаются, однако в деловых кругах считается, что именно возможная продажа компании иностранным инвесторам - истинная причина консолидации бизнеса в руках менеджмента.

Политика структурирования акционерного капитала

Политика изменения структуры акционерного капитала не приводит к изменению общего объема акционерного капитала, но направлена на существенное изменение его внутренних составляющих. Разновидностями структурирования акционерного капитала являются консолидация и дробление акций общества. Принятие решений по данному вопросу возложено на собрание акционеров.

Дробление акций (stock split) - процедура конвертации акций путем обмена одной акции на несколько акций меньшего номинала той же категории или типа. В результате дробления акционеры получают вместо имеющихся акций число акций, которое определяется на основе коэффициента дробления.

Зачем необходима подобная процедура? Среди основных причин можно выделить:

• уменьшение стоимости одной акции для оптимизации торговли и расчетов. Слишком дорогие акции представляют значительный риск для инвесторов, так как часто имеют высокую волатильность;
• уменьшение стоимости акции для удобства акционеров. Имеет задачей позволить избежать акционерам уплаты лишних налогов (данный аспект будет рассмотрен ниже в разделе "Баффеттология");
• упрощение процедур консолидации бизнеса. Например, в процессе конвертации акций при переходе на единую акцию при значительном различии цен акций объединяемых компаний произвести точные расчеты не представляется возможным. Одним из недавних примеров можно назвать банк ВТБ, который вступает в заключительную фазу присоединения ПСБ, для чего произвел дробление акций с коэффициентом 1:10 000, снизив тем самым стоимость одной акции с 1000 руб. до 1 коп. Таким образом, это упростит обмен акций ПСБ номинальной стоимостью 1 руб. на акции ВТБ. Предполагается, что ВТБ предложит выкупить акционерам ПСБ акции по 22 руб., притом что за одну акцию ПСБ акционер сможет получить 365 акций ВТБ.

Консолидация акций (reverse stock split), или, как ее называют иногда, реверсивное дробление, - процедура конвертации акций путем объединения определенного числа акций в одну категорию одного и того же типа. Для данной процедуры устанавливается коэффициент реверсивного дробления.

РЕКЛАМА

Формально основополагающей целью консолидации акций является повышение инвестиционной привлекательности бумаги для инвесторов, которые сторонятся обесцененных ценных бумаг (обесцененные бумаги не всегда по своей сути недооцененные), и в данном случае консолидация может способствовать формированию более благоприятного мнения у инвесторов относительно рынка акций компании. По логике вещей решение о консолидации принимается для большего удобства акционеров. Однако вплоть до 2002 г. само корпоративное право позволяло мажоритарному акционеру "избавиться" от нежелательных миноритариев, проведя консолидацию, ввиду того, что закон требовал обязательного выкупа дробных акций, образующихся в результате консолидации по цене, определявшейся в соответствии со ст. 77 Закона об акционерных обществах: по рыночной цене, утверждаемой советом директоров. Таким образом, существовала возможность для мажоритарных акционеров, владевших 50% плюс одной акцией, с помощью нескольких последовательных консолидаций вовсе избавиться от других акционеров.

Возможно сочетание этих двух инструментов управления акционерным капиталом и, например, дробление акций с целью упрощения процедуры слияния, а затем консолидация акций с той или иной целью.

Одним из вариантов выкупа акций является принудительный выкуп акций, или сквиз-аут (от англ. squeeze out - "вытеснение", "выдавливание"). Данная процедура предусмотрена законодательством ряда стран и предполагает обязательную продажу акций миноритарных акционеров без их согласия крупному акционеру. Механизм принудительного выкупа позволяет крупным акционерам завершить консолидацию, осуществляемую посредством процедуры добровольного или обязательного предложения. Пороговым значением для сквиз-аута устанавливается наличие пакета 90 - 98% от величины уставного капитала - конкретные значения устанавливаются законодательством страны, применяющей данный инструмент.

В Германии группа акционеров, владеющих по меньшей мере 95% акций компании, обладает правом выкупить (to squeeze out) оставшиеся акции миноритариев, заплатив им адекватную компенсацию. Процедуру регулирует акт по слияниям и поглощениям.

В России данная процедура была введена в июле 2006 г. и позволяет владельцам 95% голосующих акций общества выкупить у акционеров - владельцев акций открытого общества, а также у владельцев эмиссионных ценных бумаг, конвертируемых в такие акции, указанные ценные бумаги.

Целью введения процедуры принудительного выкупа акций является, хотя это может на первый взгляд показаться странным, защита прав миноритариев. В условиях наличия очень крупного пакета акций у одного акционера рынок акций компании теряет свою ликвидность и, следовательно, акционеры лишаются возможности реализовать свои акции по выгодной для них цене на публичном рынке. Интерес же мажоритарного акционера состоит в получении полного контроля над предприятием. Данная правовая норма предполагает жесткий контроль за ценами и условиями выкупа, которые должны быть максимально выгодны для миноритария.

Противоположной сквиз-ауту правовой нормой является право требования обязательного для крупного акционера выкупа акций миноритарных акционеров при наличии желания последних (sell-out). Право на требование предоставляется миноритариям при тех же условиях, при которых право на сквиз-аут наступает у крупных акционеров.

Оценка эффективности управления АК

Очевидно, что необходима система показателей и концепций количественной оценки результатов управления акционерным капиталом. Инструменты подобного анализа можно объединить в две группы:

13. Система показателей на основе рентабельности инвестиций;
14. Концепции управления стоимостью бизнеса.

Система показателей на основе рентабельности по сути не является инструментом оценки эффективности управления самим акционерным капиталом, а в своей основе отражает результаты деятельности общества за определенный отчетный период, а также отражает базовые принципы и цели системы корпоративного управления. В частности, следующие коэффициенты рекомендуются для мониторинга финансовым директорам <1>.

<1> Стивен М. Брег. Настольная книга финансового директора. - М.: Альпина Бизнес Букс. 2006. С. 521.

Балансовая стоимость в расчете на одну акцию = (Совокупный акционерный капитал - Стоимость ликвидации привилегированных акций) / Общее количество обыкновенных акций в обращении.

practicum.yandex.ru

РЕКЛАМА

Курс «UX/UI-дизайн» с нуля от Яндекса.

law-group.biz

РЕКЛАМА

Вы - Конкурсный Управляющий? Нужны клиенты?

umgkh.ru

РЕКЛАМА

Автоматизация ЖКХ

Темп роста акционерного капитала = (Чистая прибыль - Дивиденды на обыкновенные акции - Дивиденды на привилегированные акции) / Акционерный капитал в обыкновенных акциях на начало периода.

Индекс финансового рычага = Рентабельность акционерного капитала / Рентабельность активов.

Процент изменения прибыли на акцию = Изменение прибыли на акцию / Прибыль на акцию в предыдущий период.

Рентабельность акционерного капитала = (Чистая прибыль - Дивиденды на привилегированные акции) / Акционерный капитал в обыкновенных акциях.

Норма капитализации = Прибыль на акцию / Рыночная цена акции.

Соотношение продаж и покупок акций инсайдерами = Количество акций, проданных инсайдерами / Количество акций, купленных инсайдерами.

Отношение опционов на акции к обыкновенным акциям = Количество опционов на акции / Количество обыкновенных акций в обращении

или = Количество опционов, срок исполнения которых наступил / Количество обыкновенных акций в обращении

или = Количество опционов с наступившим сроком исполнения "в деньгах" / Количество обыкновенных акций в обращении.

Два наиболее важных показателя - это:

get-grant.ru

РЕКЛАМА

Гранты на импортозамещение. Компаниям с оборотом 20 млн

promopult.ru

РЕКЛАМА

Продвигайте сайт с минимальным бюджетом

era-gaz.ru

РЕКЛАМА

Зарегистрируем ОПО в Ростехнадзоре!

Коэффициент цена/прибыль (P/E) = Средняя цена одной акции / Чистая прибыль на акцию. Имеет смысл рассматривать и обратный показатель E/P (earning yield).

Прибыль на одну акцию (EPS) = (Чистая прибыль - Дивиденды на привилегированные акции) / (Общее количество обыкновенных акций в обращении + Эквиваленты обыкновенных акций).

Показатель EPS может исчисляться с разными целями и разными способами, и, соответственно, возможны следующие его вариации:

• базовая прибыль на акцию - прибыль на акцию, вычисленная с учетом числа акций, фактически находившихся в обращении;
• разводненная прибыль на акцию (diluted EPS) - учитывает возможные изменения количества акций и прибыли вследствие конвертации других ценных бумаг в обыкновенные акции;
• ожидаемая прибыль на акцию (forward EPS) - если при вычислении EPS вместо реальных значений чистой прибыли используются оценки ожидаемой чистой прибыли, данные финансовыми аналитиками.

Однако приведенные коэффициенты не дают возможности оценить функционирование бизнеса, управление бизнесом с точки зрения управления акционерным капиталом и эффективность этого управления, которая выражается в денежном потоке к акционерам. В таблице 6 приведена эволюция показателей и концепций эффективности, которые применялись к оценке деятельности компании.

Таблица 6

Эволюция показателей эффективности управления компанией

Источник: http://bsc.org.ua/history.html.

Как видно из таблицы, приведенные коэффициенты и показатели позволяют в определенной степени оценить рентабельность бизнеса в сравнении с определенной базой или оценить вновь создаваемую стоимость. Важно то, что на основе современных концепций управления бизнесом можно оценить не только какие-то конкретные значения генерируемой прибыли для акционеров, но и оценить стоимость акционерного капитала в целом.

Как известно, одной из основных причин появления данных концепций оценки и управления собственностью была возможность манипуляций значением отдельных показателей. И действительно, если рассмотреть такие коэффициенты, как P/E, EPS, ROA, ROI и так далее, то становится очевидным, что производимые операции, направленные на увеличение числителя или уменьшение числителя и знаменателя, приводили к корректировке показателя в более благоприятную сторону. Как же скорректировать показатели P/E или EPS? На самом деле достаточно произвести выкуп акций компании, соответственно возрастут как цены на рынке, так и чистая прибыль в расчете на одну акцию (EPS). С другой стороны, показатель EPS, к примеру, не отражает изменение курсовой стоимости ценных бумаг. Концепции же, в основе которых лежит денежный поток, добавленная стоимость, несмотря на то что не лишены своих недостатков, неточностей, возможных ошибок, защищены от подобных достаточно простых манипуляций.

Рассмотрим концепцию совокупной акционерной прибыли, которая имеет самое непосредственное отношение к управлению акционерным капиталом на фоне, например, SVA или EVA.

Total Shareholder Return (совокупная акционерная прибыль, TSR) представляет собой изменение в стоимости основного капитала котирующейся компании в течение определенного периода (как правило, один год и более) плюс дивиденды, выраженные как процент плюс или минус к начальной стоимости.

Расчет производится по формуле:

          P    - P  + D

i+1    i    i+1

TSR = ----------------,

P

i

где P - цена акции;

D - дивидендные выплаты акционерам.

Таким образом, полная доходность акционеров выражается в процентах и включает только полученную ими "стоимость" в форме дивидендов и повышения (или понижения) цены акций.

При этом дивиденды включают не только регулярные платежи по дивидендам, но и все наличные платежи акционерам, а также специальные или единовременные дивиденды и выкуп акций.

Главным достоинством данной модели является отражение как изменения цен на акции (holding gain), так и инвестиционного дохода (выплата дивидендов акционерам).

Если EPS улавливает только внутренне созданную стоимость, то TSR считается измерителем внешнего "создания стоимости" (external value creation). По мнению многих исследователей и аналитиков, он учитывает "бумажную" сущность прибылей (зловещим напоминанием о которой являются катастрофы Enron, Worldcom).

Другим популярным подходом является Total Business Return (TBR). По нему совокупная доходность бизнеса измеряет доход от изменений в стоимости капитала и дивидендный доход бизнес-единицы, как если бы она была публичной корпорацией.

Совокупная доходность бизнеса = Стоимость бизнеса или его части (подразделения) на конец периода - Стоимость бизнеса на начало периода + Свободный денежный поток за период.

То есть показатель TBR показывает изменение стоимости бизнеса (рост капитализации или holding gain) и доход от операционной деятельности (выраженный в терминах денежных потоков).

Концепции управления стоимостью бизнеса - тема отдельного исследования. Но можно сказать, что в настоящее время среди оценщиков продолжаются активные дискуссии по совершенствованию имеющихся методов оценки создаваемой стоимости и по созданию новых методик.

"Баффеттология"

Как известно, подходы одного из богатейших людей мира к инвестированию достаточно резко отличаются от общепринятых, а изучение секретов успешного инвестирования, корпоративного управления и подходов к акционерному капиталу порой именуют "баффеттологией", придавая определенную степень наукообразности инструментам и принципам миллиардера.

Максимой подхода как к инвестированию, так и к стратегии управления акционерным капиталом для Баффетта стала концепция внутренней стоимости бизнеса. Соответственно, будучи апологетом долгосрочного инвестирования, Баффетт является противником любой нездоровой спекуляции и поэтому считает, что стоимость торгуемых акций на рынке должна отражать их внутреннюю стоимость. Одинаково плохо, когда акции торгуются выше своей истинной стоимости и когда ниже. Соответственно, основные инструменты управления акционерным капиталом должны использоваться с целью достижения данного баланса цен. Бизнесмен подчеркивает именно отражение, зависимость данных ценовых категорий, а не их равенство.

Внутренняя стоимость акций по Баффетту - это величина, отражающая деятельность бизнеса. Внутреннюю стоимость компании же он определяет как "трудно вычисляемый, но важный показатель, представляющий собой приведенную стоимость денежных средств, которые можно изъять из компании за весь период ее финансово-хозяйственной деятельности". В более фундаментальной теории внутренняя, или действительная стоимость, (intrinsic value) определяется как приведенная стоимость ожидаемых в будущем денежных поступлений от акции (сумма выплаченных дивидендов и предполагаемой цены продажи), дисконтированных по требуемой ставке доходности.

Выкуп акций целесообразен, когда:

• компания располагает свободными денежными средствами, а ее заемные средства превышают краткосрочную потребность;
• акции продаются на рынке ниже консервативно посчитанной внутренней стоимости.

При этом Баффетт предпочитает проводить четкую границу между выкупом, направленным на преломление или задержание тенденции падения акций и направленным непосредственно на управление стоимостью акций на благо акционеров, учитывая также эффективность использования денежных средств компании на организацию выкупа в сравнении с другими альтернативами.

Достаточно скептически Баффетт относится и к дроблению акций. Инвестор, говорит он, должен фокусировать свое внимание не на стоимости акций, к чему приводит процедура дробления, а на стоимости бизнеса как основном ориентире принятия инвестиционного решения.

Не может являться критерием высокого инвестиционного качества ценных бумаг и ликвидный рынок компании. Баффетт - уверенный оппонент спекулятивных решений и среди акционеров своей компании хотел бы видеть грамотных, преимущественно долгосрочных инвесторов. Можно сказать, что в своей книге он фактически формулирует понятие "качественный инвестор".

Баффетт очень скрупулезно, с большим вниманием относится к управлению акционерным капиталом и его структуре. Очень долгое время он вообще был противником получения листинга на Нью-Йоркской бирже, и все же, когда ситуация благоприятствовала этой процедуре, он на нее решился. Не менее сложным решением было одобрение процедуры рекапитализации Berkshire, компании Баффетта. План рекапитализации предполагал создание двух классов акций: акции класса A и класса B. Акции класса B имеют права 1/30 акции класса A, при этом акции класса B имеют 1/200 голоса акций класса A и их владельцы не имеют возможности участвовать в осуществляемых акционерами корпоративных благотворительных программах. Держатель акции класса A может конвертировать свои акцию в 30 акций класса B, но не наоборот. Главная причина подобной рекапитализации - желание облегчить акционерам процедуры дарения и передачи акции родственникам, чтобы избежать налогообложения, воспользовавшись налоговыми льготами американского налогового законодательства. Ведь, как известно, именно акции компании Баффетта - Berkshire - самые дорогие акции в мире.

Дивидендная политика

Часть заработанной компанией прибыли реинвестируется в развитие бизнеса, а другая - выплачивается акционерам в виде дивидендов. Частота этих выплат различна по странам. В США дивиденды начисляются ежеквартально, в ряде других стран - два раза в год по результатам объявленных промежуточных итогов хозяйственной деятельности, а итоговые дивиденды выплачиваются в конце года после общего собрания акционеров.

Таблица 7

Крупнейшие компании мира по рыночной капитализации

Источник: 100 крупнейших компаний мира по рыночной стоимости // Портфельный инвестор, октябрь 2006 г.

В случае наличия убытка по результатам хозяйственной деятельности за год компания может принять решение о продолжении выплат дивидендов из специально сформированных фондов или из нераспределенной прибыли прошлых лет.

Встречаются следующие формы выплаты:

15. Денежная форма. Это наиболее распространенный метод распределения прибыли акционерного общества;
16. Выплаты дивидендов акциями. Дивиденды в форме акций (Stock or scrip dividends) выплачиваются в виде дополнительных акций эмитента или другой компании, например дочерней компании общества, выплачивающего дивиденды. Как правило, такие акции распределяются в пропорции к выпущенным акциям, например: для 100 акций 5% дивиденда выплачивается пятью дополнительными акциями. Данный механизм напоминает процедуру дробления акций - происходит увеличение количества акций, но снижается стоимость, и, следовательно, не происходит изменения в рыночной капитализации;
17. Выплаты имуществом. Это достаточно редко встречающаяся форма выплаты дивидендов, и, как правило, выплата осуществляется производимыми компанией товарами или оказываемыми услугами.

В США некоторые компании создали программы реинвестирования дивидендов (dividend reinvestment plans, DRIP), которые позволяют акционерам систематически использовать дивиденды на покупку небольшого числа акций, обычно без комиссии и с небольшим дисконтом, при этом акционер может освобождаться от обложения реинвестируемых дивидендов, хотя в большинстве случаев этого не происходит.

Почему же дивидендная политика имеет такое большое значение? Дело в том, что выплата дивидендов, как сам факт выплат, так и их общее количество, в расчете на акцию и в динамике отражает развитие и ситуацию в компании.

Почему же компании стремятся не платить дивидендов? Менеджмент и совет директоров могут полагать, что наилучший способ использования прибыли - ее реинвестирование: в научно-исследовательские и опытно-конструкторские работы, в капитальное строительство, в расширение бизнеса. Пропоненты данного тезиса считают, что менеджмент, предпочитающий распределять прибыль, менее способен на генерацию новых идей для будущего компании. Часто компании могут прикрываться двойным налогообложением прибыли, которое значительно уменьшает объем денежных средств, поступающих акционерам. Ряд инвестиционных компаний предлагают в США своим клиентам - владельцам акций избежать или минимизировать налогообложение.

Для анализа дивидендных выплат используются следующие показатели:

• коэффициент дивидендного покрытия (Dividend Cover), который рассчитывается как отношение чистой прибыли на акцию к дивиденду EPS/D);
• коэффициент дивидендного выхода - величина обратная (D/EPS);
• коэффициент выплат. Рассчитывается как отношение денежного потока к совокупным дивидендам;
• коэффициент дивидендной доходности - отношение выплаченных дивидендов к стоимости акции на дату закрытия реестра.

На решение о выплате дивидендов может влиять тот факт, что данные выплаты сказываются на структуре капитала:

• нераспределенная прибыль увеличивает соотношение собственного капитала к заемному;
• финансирование за счет нераспределенной прибыли дешевле, чем привлечение дополнительного акционерного финансирования.

Существует целый ряд теорий, пытающихся объяснить взаимосвязь дивидендной политики компании и стоимости ее акций.

18. Теория невостребованности дивидендов (Dividend Irrelevance Theory). Теория исходит из того, что дивидендная политика компании не влияет на стоимость капитала. Инвесторы оценивают дивиденды и доходы от капитала равнозначно, а главный показатель для них - не распределяемая, а общая прибыль.
19. Теория оптимальной дивидендной политики (Optimal Dividend Policy). Ее сторонники полагают, что именно дивидендная политика позволяет достичь равновесия между текущими дивидендами и их будущим ростом, что позволяет максимизировать стоимость акций компании.
20. Теория релевантности дивидендов (Dividend Relevance Theory). Согласно данной гипотезе цена компании подвержена влиянию дивидендной политики. Оптимальной будет такая дивидендная политика, которая сможет максимизировать стоимость бизнеса.
21. Гипотеза сигнализирования (Information Content, or Signaling). Гипотеза сигнализирования утверждает, что инвесторы рассматривают дивиденды и изменения в их выплатах в качестве прогнозов менеджмента относительно будущей величины выручки. Кроме того, сторонники данной теории считают, что рост уровня дивидендных выплат автоматически приводит к увеличению рыночных котировок акций.
22. Гипотеза клиентского эффекта (Clientele Effect). Эффект клиентов определяется как тенденция фирмы привлекать именно тех инвесторов, которым нравится ее дивидендная политика.
23. Гипотеза свободного денежного потока (Free Cash Flow Hypothesis).

При прочих равных условиях компании, выплачивающие дивиденды из денежного потока, который не может быть реинвестирован в положительную чистую приведенную стоимость проектов, оцениваются выше, чем те, которые не распределяют свободный денежный поток.

Исходя из специфики выплат дивидендов можно выделить следующие типы дивидендной политики:

24. Политика стабильного дивиденда на акцию (stable dividend-per-share policy). Компания выплачивает определенную сумму средств в качестве дивиденда, как правило, это стабильные суммы, которые могут индексироваться время от времени.
25. Политика постоянных дивидендных выплат (constant dividend payout ratio). Каждый год компания направляет на дивидендные выплаты определенный процент чистой прибыли, который, как правило, зафиксирован в уставе.
26. Компромиссная политика (compromise policy). В данном случае есть определенная стабильная выплата, а также некая надбавка, которая варьируется вместе с определенным показателем, например той же чистой прибылью.
27. Остаточный метод (residential dividend policy). Средства направляются на выплату дивидендов по остаточному принципу. При данной дивидендной политике компания не обращает большого внимания на выплаты.

Российские компании только в последние годы начали приближаться к стандартам западного корпоративного управления, но это касается преимущественно "голубых фишек" и компаний, выходящих на зарубежные фондовые рынки. В зарубежной практике наилучшей ситуацией считается, когда на выплату дивидендов идет порядка 40 - 50% прибыли. При этом правилом хорошего тона считается фиксирование в уставе процента чистой прибыли, распределяемой в качестве дивидендов. Совет директоров "Лукойла" решил выплачивать своим акционерам не менее 15% чистой прибыли, рассчитанной по US GAAP, а "Мечел" установил нижнюю планку в размере 50% чистой прибыли.

Характерными особенностями дивидендной политики российских компаний на современном этапе стали:

• закрытие реестра задним числом (до недавнего времени МТС, Сургутнефтегаз);
• уменьшение размера базы для расчета дивидендов (до 2004 г., затем были приняты поправки в Закон об АО, четко определяющие, что базой для расчета дивидендов должна быть чистая прибыль по данным бухгалтерской отчетности общества);
• выплаты больших дивидендов для легализации доходов собственниками (Северсталь и НЛМК выплачивали порядка 25% прибыли, ММК в 2005 г. выплатила более 70% чистой прибыли);
• выплаты больших дивидендов перед продажей компании (Удмуртнефть, ВСМПО-Ависма);
• компании стали уделять большее внимание промежуточным дивидендам.

Таким образом, увеличение роли дивидендной политики вносит позитивный вклад в улучшение корпоративного имиджа российских компаний.

Формирование прибыли и ее последующее распределение - по сути завершающий этап оборота капитала. В этом ключе дивидендная политика в общеэкономическом смысле определяет специфику воспроизводственных процессов компании. Но кроме этого, она отражает специфику подходов к отношениям с инвесторами в компании, специфику корпоративного управления и долгосрочные цели.